La valoración de inversiones por parte de las sociedades de capital riesgo: un estudio empírico aplicado al ámbito europeo
- Autores: María del Mar Sánchez Hernández
- Directores de la Tesis: Carmelo Reverte Maya (dir. tes.), Alfonso A. Rojo Ramirez (codir. tes.)
- Lectura: En la Universidad Politécnica de Cartagena ( España ) en 2013
- Idioma: español
- Tribunal Calificador de la Tesis: Juan Manuel Mascareñas Pérez-Iñigo (presid.), Domingo García Pérez de Lema (secret.), Salvador Cruz Rambaud (voc.)
- Materias:
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- Resumen
- español
Esta tesis doctoral aborda la problemática de la valoración de inversiones por parte de las sociedades de capital riesgo (SCR) en un contexto europeo a partir de tres estudios empíricos, prestando especial atención a las variables utilizadas en la aplicación del método de descuento de flujos de tesorería (DFT).
El primero de los estudios empíricos analiza las decisiones de valoración de las SCR españolas en función de su experiencia y la fase de desarrollo de las compañías participadas. Los resultados obtenidos ponen de manifiesto que la rentabilidad de la inversión es el factor más importante a la hora de seleccionar un proyecto de inversión. La fase de desarrollo tiene, asimismo, una influencia decisiva en la selección del método de valoración utilizado, ya que el método DFT es el empleado más comúnmente para los proyectos de inversión en etapas iniciales. Nuestro estudio también proporciona evidencia sobre la manera en la que las SCR españolas ponen en práctica las variables claves del método DFT, tales como la tasa de descuento, la prima de riesgo y el valor terminal.
El segundo de los estudios empíricos realiza un análisis comparativo de las prácticas de valoración por parte de las SCR radicadas en Reino Unido, Alemania, Francia e Italia. Los resultados obtenidos muestran que la cualificación y experiencia del equipo directivo es el factor más considerado en la selección ex ante de la inversión. Asimismo, los resultados revelan que existen diferencias entre países en el proceso de valoración. En relación a la metodología utilizada, los métodos de múltiplos son los más empleados, con un uso significativamente superior en el Reino Unido frente al resto de países. No obstante, estos métodos se utilizan conjuntamente con otras técnicas de valoración, de tal manera que la mayoría de expertos utiliza el DFT y contrastan los resultados con un método de múltiplos, siendo el EBITDA y el EBIT los múltiplos preferidos para valorar. Con respecto a las variables que intervienen en el DFT, encontramos diferencias significativas entre países en los flujos descontados, en la tasa de descuento utilizada y en el cálculo del valor terminal.
El tercer y último estudio empírico basado en la muestra de SCR europeas analiza cuáles son las variables más determinantes en el comportamiento de las SCR, centrándonos en su influencia a la hora de la selección e implementación de los métodos de valoración a utilizar y de los factores considerados en el proceso de selección de inversiones. Para ello se realiza un análisis multivariante a través de una serie de regresiones logísticas ordenadas en la que se consideran una serie de variables que han sido estudiadas en la literatura previa, tales como: fase de crecimiento, sistema legal, fuentes de financiación, volumen de fondos y experiencia. Los resultados ponen de manifiesto que las variables anteriores contribuyen a explicar las diferencias entre SCR en lo que respecta a los factores considerados para realizar la inversión así como en los métodos de valoración utilizados y la implementación de los mismos. Los resultados de nuestro estudio tienen importantes implicaciones en un contexto como el actual de serias dificultades en el acceso al crédito bancario por parte de las pymes. Para los empresarios que buscan obtener capital riesgo, profundizar en el conocimiento de los criterios de decisión de las SCR tanto españolas como europeas, puede ayudarles a desarrollar mejores propuestas que maximicen su tasa de éxito para obtener capital. Para las empresas de capital riesgo, esta investigación les sirve para profundizar en el conocimiento de sus procesos de decisión, tanto de manera individual como con respecto a sus competidores. Por último, nuestro estudio también tiene implicaciones para las autoridades económicas, ya que un conocimiento más profundo sobre el proceso de decisión de las SCR les puede conducir a desarrollar políticas gubernamentales más acertadas que promuevan la inversión y el crecimiento económico, ya sea a nivel nacional o supranacional.
- English
This dissertation addresses the issue of investment valuation process by venture capitalists (VCs) in a European context through three empirical studies, with particular attention to the variables used in the application of the discounted cash flow method (DFT).
The first empirical research analyzes the investment valuation decisions by Spanish VCs according to their experience and the investee's stage of development. The findings show that the expected return on investment (ROI) is the most important factor considered in selecting an investment project. The stage of development has also a decisive influence on the selection of the valuation method used, as DFT is the most commonly used method for early-stage investment projects. Our paper also provides first evidence on the way VCs operationalize the key variables in the DFT method, such as the discount rate, the risk premium and the terminal value.
The second empirical research makes a comparative analysis of valuation practices by VCs located in the UK, Germany, France and Italy. The findings show that the skills and experience of the management team are the most important criteria considered in the ex ante selection of the investment. The results also reveal differences among countries in the valuation process. Regarding the methodology, multiple methods based on comparable firms are the most commonly used methods, with a significantly higher use in the UK compared to the rest of countries analyzed. However, multiple methods are used in combination with other valuation techniques, such that most VCs use the DFT model and test the valuations obtained therein with those derived from the multiples methods. We also document that EBITDA and EBIT are the preferred multiples. Regarding the variables involved in the DFT method, we find significant differences among countries in the discounted cash flows, the discount rate used and the estimated terminal value.
The third and final empirical study based on the sample of European VCs analyzes the most crucial variables in the behavior of VCs, focusing on their influence in the choice and implementation of the valuation methods used and the factors considered in the investment selection process. For this purpose, a multivariate analysis is performed through a series of ordered logistic regressions, in which a set of variables that have been studied in previous literature are considered, such as the investee¿s stage of development, the legal system, the main source of funding, the volume of funds under management and the experience. The results show that the previous variables help explain the differences among VCs with respect to the factors considered in selecting an investment as well as the valuation methods used and their implementation.
Our findings have important implications in the current context of serious difficulties in access to bank credit by SMEs. For entrepreneurs seeking to obtain VC financing, gaining insight into the investment decision criteria of both Spanish and European VCs can help them develop better and more targeted proposals to maximize their success rate in attracting capital. VCs can use the information from this research to better understand their decision processes, both in isolation as well as in relation to their competitors. Finally, our study has also implications for policymakers since a deeper understanding of the VCs decision-making process can lead them to develop successful government policies that promote investment and economic growth, either nationally or supranationally.
- español
