Resumen de Analysis of hedge funds, risk measures and portfolio construction
ANALYSIS OF HEDGE FUNDS, RISK MEASURES AND PORTFOLIO CONSTRUCTION RESUMEN El propósito de los agentes financieros, en una economía de libre mercado, es captar el excedente de ahorro de los agentes con superávit y canalizarlo hacia actividades productivas deficitarias de recursos, maximizando la utilidad de la inversión. El hecho de que cada individuo tenga una función de utilidad diferente repercute directamente en las decisiones de ahorro y de inversión cuando se enfrenta a la incertidumbre. Esta situación ha favorecido la evolución de los mercados financieros y la búsqueda de alternativas para asignación de recursos, segregando riesgos. Las matemáticas nos han brindado formas cada vez más eficientes de entender estos riesgos. Hemos racionalizado la relación rentabilidad/riesgo, demandando mayores niveles de rentabilidad como contraprestación por asumir mayores riesgos. En este sentido la teoría de selección de carteras desarrollada por Markowitz (1952) supuso la piedra angular para poder describir con términos matemáticos este proceso. El desarrollo de nuevos mercados continúa, hoy en día, persiguiendo el objetivo de optimizar la asignación de recursos. Términos como shadow banking, private equity, crowdfunding, MAB, MARF, etc. proporcionan y abren nuevas alternativas para la canalización de recursos. En este contexto, no es sorprendente que la industria de las inversiones alternativas –activos diferentes a las acciones, bonos o liquidez – haya tenido un desarrollo vertiginoso en las últimas décadas. Un actor importante dentro de esta industria alternativa son los hedge funds, aunque, como explicaremos en esta tesis, no haya una definición precisa ni consenso de a qué nos referimos cuando hablamos de hedge funds. No obstante, características como; fondo no regulado, flexibilidad de inversión, posibilidad de utilizar todo tipo de instrumentos financieros y capacidad de apalancarse, son utilizadas comúnmente para describirles. La importancia de esta industria en el contexto de los mercados financieros internacionales es significativa y creciente. Durante los primeros años de su creación los inversores se vieron hechizados por las elevadas rentabilidades generadas por estos fondos, altamente apalancados pero aparentemente con un bajísimo nivel de riesgo. La quiebra de Long Term Capital (1998) y el posterior rescate multimillonario coordinado por la FED para salvar a los mayores bancos de inversión, supuso el despertar a la realidad sobre esta incipiente industria. La medición de la relación rentabilidad/riesgo en esta industria debía ser analizada con modelos y tecnología diferentes a los usados para los activos financieros tradicionales. Numerosos investigadores propusieron nuevas aproximaciones y modelos de medición de riesgos. En paralelo, la industria aceleró su crecimiento con tasas anuales superiores al 25%. Los bancos de inversión vieron como los hedge funds proporcionaban una contribución cada vez mayor a sus cuentas de resultados y, protegieron, alentaron e incentivaron el desarrollo de la industria de los hedge funds. Uno de los grandes argumentos esgrimidos a favor de esta industria, y de su crecimiento, es que el bajo nivel de correlación de sus rendimientos con respecto a los generados por activos tradicionales permite optimizar las carteras de inversión, por lo tanto, contribuir a una más eficiente asignación de recursos. Legislaciones proclives hacia la banca de inversión favorecieron el entorno regulatorio para la creación de estos fondos. Mientras que otras legislaciones limitaron su creación y distribución en sus territorios. Los estudios que avalan y apoyan esta industria se basan en que contribuye a dotar de mayor liquidez a los mercados financieros, y por tanto reducen su volatilidad. Adicionalmente, el escaso nivel de regulación al que están sujetos estos fondos favorece situaciones de fraude, siendo quizás el caso de Madoff uno de los más famosos y recientes dentro de una larga lista. Esta tesis pretende abogar por un estudio en profundidad de esta industria. Cualquier valoración tiene que estar íntimamente ligada a entender e identificar correctamente los riesgos asumidos. Por ello, analizamos las diferencias a considerar entre analizar una inversión en hedge funds con respecto a la tipología de activos tradicionales. El estudio de los riesgos asumidos y cómo modelizarlos será una de las partes centrales de nuestro análisis. Esencial para incorporar correctamente este activo en los modelos de gestión de carteras. De esta forma, podremos demandar una rentabilidad acorde con el riesgo asumido y mejorar la eficiencia en la asignación de recursos. Así mismo, propondremos una forma alternativa de replicar e identificar los riesgos asumidos mediante simples estrategias de derivados financieros. Los resultados obtenidos muestran como estos fondos asumen exposiciones a factores de riesgos diferentes a los tradicionales, pero como su correlación aumenta en situaciones de incremento de volatilidad, proporcionando escaso nivel de diversificación en los momentos que más se necesita. Las distribuciones de los rendimientos que obtendremos mediante las estrategias propuestas – más eficientes y con similares niveles de rentabilidad absoluta - nos indican que estos fondos no obtienen rentabilidades superiores al mercado por el nivel de riesgo asumido, y por consiguiente nos lleva a cuestionar la justificación del elevado nivel de comisiones actualmente pagadas en la industria. Posiblemente, un mejor entendimiento por parte de los inversores de los riesgos asumidos lleve a demandar una rentabilidad mñas adecuada en la inversión, reducir los niveles de comisiones y buscar un modelo de retribución más eficientes y menos asimétrico, desalentando así a los gestores de la toma de decisiones poco eficientes que contribuyen a aumentar el riesgo de su inversión, como el apalancamiento excesivo. Lo que a nuestro entender, repercutiría en una asignación más eficiente de recursos, contribuyendo a dotar de mayor liquidez a los mercados financieros, a completarlos, pero reduciendo de forma significativa su contribución a posibles incrementos de volatilidad en situaciones de stress.
